近期投資者對于玻纖行業(yè)關(guān)注度較高，其中對玻纖行業(yè)成本變化以及龍頭公司成本優(yōu)勢很關(guān)注，本篇報(bào)告試圖分析以下幾個問題：

   1、玻纖企業(yè)生產(chǎn)成本到底是怎么變化的？

   2、決定玻纖企業(yè)生產(chǎn)成本變化的因素是什么？

   3、生產(chǎn)成本未來會怎么變化？玻纖企業(yè)之間生產(chǎn)成本會怎么變化？

 

   玻纖企業(yè)生產(chǎn)成本如何變化——2002-2016年長期呈現(xiàn)下降，短期來看有節(jié)奏

 

   由于中國巨石可公開的數(shù)據(jù)比較長，我們先以中國巨石為例，來看玻纖企業(yè)生產(chǎn)成本有些什么變化特征；我們繪出中國巨石2002-2016年單位成本曲線，這里面為了更加精準(zhǔn)反映公司單位玻纖紗（粗紗）成本變動，我們分別計(jì)算了兩種口徑單位成本，一種是考慮到玻纖粗紗、電子紗、玻纖制品加總一起，另外一種是只考慮玻纖粗紗；從兩條單位成本曲線來看，有兩個特征：

 

   第一，2002-2016年總的趨勢來看，單位成本呈現(xiàn)出下降態(tài)勢，2016年公司（玻纖粗紗）單位生產(chǎn)成本相比2002年下降了接近40%，顯示出玻纖作為替代傳統(tǒng)材料的新材料特質(zhì)，同時顯示出中國巨石很強(qiáng)的成本控制能力；

 

   第二，在這15年間，單位成本下降并不是每年都均勻下降的，其中有兩波單位成本曲線比較陡峭（反映成本下降較快），一次是2003-2006年，2006年公司（玻纖粗紗）單位生產(chǎn)成本比2002年下降了23%，一次是2013-2016年，2016年公司（玻纖粗紗）單位生產(chǎn)成本比2012年下降了16%，2007-2012年間，某些年份單位成本上升，某些年份單位成本下降，整體來看（玻纖粗紗）單位成本下降相對比較平穩(wěn)。

 

 

 

   從玻纖生產(chǎn)角度來看，玻纖生產(chǎn)成本主要由以下幾個部分組成：一是原材料，主要是葉蠟石、石英粉、生石灰、硼鈣石等，占總生產(chǎn)成本1/4左右；二是燃料能源，主要是天然氣、電，占總生產(chǎn)成本35%左右；三是人工成本和制造費(fèi)用，占總生產(chǎn)成本接近40%，其中折舊（包括鉑銠合金損耗）占到總生產(chǎn)成本20%。以中國巨石、泰山玻纖、山東玻纖2014-2015年數(shù)據(jù)為例，這幾項(xiàng)成本主要構(gòu)成如下：

 

   從成本構(gòu)成來看，燃料能源、人工成本制造費(fèi)用占比大；而玻纖（粗紗）生產(chǎn)有兩個特征，一是重資產(chǎn)屬性明顯，1萬噸產(chǎn)能大約需投入資金1.2-1.5億元，且窯爐需要連續(xù)作業(yè)；二是玻纖復(fù)合材料目前仍處于替代傳統(tǒng)材料進(jìn)程中，技術(shù)仍在持續(xù)更新改進(jìn)，體現(xiàn)為同等性能情況下單位成本下降，或同樣單位成本情況下產(chǎn)品性能提升。邏輯上來看，這兩個生產(chǎn)特征使得玻纖企業(yè)成本下降一方面來自規(guī)模效應(yīng)，另一方面來自技術(shù)進(jìn)步或生產(chǎn)效率提升，這些改進(jìn)邏輯上來看應(yīng)該都將帶來單位能耗、單位人工成本及制造費(fèi)用下降（原材料物耗下降程度有限）。

 

   限于數(shù)據(jù)來源，我們觀察到2010-2016年中國巨石分項(xiàng)單位成本曲線，可以看到，單位能耗方面，2016年比2010年下降了21%，其中2016年比2013年下降了29%；單位人工成本及制造費(fèi)用方面，2016年比2010年下降了28%，其中2016年比2013年下降了16%；而單位物耗方面，2016年相比2010年下降了7%，2016年相比2013年反而上升。

以此來看，我們可以很好理解中國巨石過去15年單位成本變化的原因：

 

   2003-2006年單位成本下降快，我們認(rèn)為主要是產(chǎn)能快速擴(kuò)張、規(guī)模效應(yīng)所致，因?yàn)楣咀?002年以來，產(chǎn)能快速擴(kuò)張，隨著產(chǎn)能釋放，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，在此期間單位成本下降明顯。

 

   2007-2012年間，之前快速擴(kuò)產(chǎn)基本告一段落，裝備和技術(shù)處于醞釀期，在這幾年單位成本下降效應(yīng)相對不那么明顯。

 

   2013-2016年單位成本下降快，我們認(rèn)為主要是冷修技改（設(shè)備更新）所致，因?yàn)椴＠w生產(chǎn)設(shè)備一般使用壽命為8-9年，由于前一輪擴(kuò)張周期主要在2004-2008年，中國巨石在2013-2016年對過去設(shè)備密集進(jìn)行冷修技改，冷修技改后一方面裝備技術(shù)水平提升導(dǎo)致單耗下降，另一方面很多老線通過冷修技改提升了產(chǎn)能，規(guī)模效應(yīng)更加明顯。

 

   對于冷修技改帶來單位生產(chǎn)成本下降，我們可以從泰山玻纖也能等到驗(yàn)證，泰山玻纖自2014年開始由于老線窯齡到期，公司開始了持續(xù)的冷修搬遷，隨著新線替換老線、單線生產(chǎn)規(guī)模大幅提升，公司近幾年單位生產(chǎn)成本下降明顯，泰山玻纖2016年單位玻纖紗及制品成本比2013年下降了約700元/噸，中國巨石此期間下降了400元/噸，這幾年，泰山玻纖下降幅度超過中國巨石，主要因?yàn)橥ㄟ^技改搬遷規(guī)模效應(yīng)更加顯著。

 

 

   1、技術(shù)進(jìn)步帶來的成本下降是長期趨勢。由于玻纖技術(shù)持續(xù)進(jìn)步和行業(yè)內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)（比如中國巨石）帶動，玻纖行業(yè)單位生產(chǎn)成本總體處于下降狀態(tài)中，未來從單位能耗來看，技改后的新產(chǎn)線降低能耗，未來長期預(yù)計(jì)呈下降趨勢，從單位人工成本和制造費(fèi)用來看，技改提升和規(guī)模效應(yīng)，長期預(yù)計(jì)降低該成本，而單位物耗短期內(nèi)預(yù)計(jì)維持較為穩(wěn)定態(tài)勢（如果產(chǎn)品高端化將會略有提升），總體來看預(yù)計(jì)未來仍有望維持單位總成本下降這一趨勢，這也是玻纖材料作為新材料應(yīng)用持續(xù)拓展的主要推動力。

 

   2、成本下降并不是每年均勻發(fā)生，有待于技術(shù)進(jìn)步和規(guī)模效應(yīng)（單線規(guī)模上升本質(zhì)上也是技術(shù)進(jìn)步帶動），需要時間醞釀。

 

   3、過去4年（2013-2016年），由于老線冷修技改帶來玻纖企業(yè)單位生產(chǎn)成本下降，這是全行業(yè)化行為；在這過程中，中國巨石走在行業(yè)前列（體現(xiàn)為時間上中國巨石率先進(jìn)行冷修技改），體現(xiàn)為公司的相對成本優(yōu)勢上升，帶來盈利能力提升；冷修技改（設(shè)備更新）所需資金較多，而從我們近期草根調(diào)研情況來看，目前資金問題是眾多玻纖小民營企業(yè)的頭等難題，資產(chǎn)負(fù)債率高疊加2015年前的行業(yè)低景氣，使得很多企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流惡化，在缺少外部資金支持下，使用壽命到期的老線只能延期運(yùn)行或者停止生產(chǎn)，具備有效融資渠道的企業(yè)（比如重慶國際、長海股份、河北金牛等）正處于冷修擴(kuò)產(chǎn)中。

 

   4、站在目前時點(diǎn)往后看，已經(jīng)完成這一波冷修技改的企業(yè)，未來單位成本曲線又將走向平緩，等待下一波技術(shù)更新；還沒完成的企業(yè)，決定能否順利進(jìn)行產(chǎn)線更新的條件主要壁壘在于資金（玻纖生產(chǎn)重資產(chǎn)），其次是技術(shù)，在高利潤率刺激下，預(yù)計(jì)未來幾年有資金實(shí)力的玻纖企業(yè)將持續(xù)進(jìn)行更新和擴(kuò)張，大企業(yè)間的單位成本差距應(yīng)該會重新縮小。

 

   風(fēng)險(xiǎn)提示

 

   玻纖行業(yè)出現(xiàn)新的技術(shù)突變，原材料或能源價(jià)格大漲。